Washington Wall Street Watch n°2020-39

Washington Wall Street Watch n°2020-39

Crédit photo : F. Jonkisz

Sommaire       

Conjoncture

  • Le déficit budgétaire ressort à 15,2 %, un niveau inédit depuis la Seconde guerre mondiale
  • La production industrielle a chuté à nouveau en septembre
  • Les ventes au détail continuent de progresser de façon soutenue
  • Le Beige Book décrit des situations disparates entre les différents secteurs

Politiques macroéconomiques

  • Les négociations sur le plan de relance progressent, alors que le Sénat fait de la résistance

régulation financière

  • Les régulateurs bancaires finalisent le ratio de liquidité à un an (NSFR)
  • Les régulateurs bancaires finalisent une règle relative à la détention croisée de TLAC
  • La CFTC adopte de nouvelles limites de positions sur les marchés à termes
  • La SEC apporte plusieurs amendements au régime des sociétés d’audit

Brèves

 


 

Politiques macroéconomiques

 

Le déficit budgétaire ressort à 15,2 %, un niveau inédit depuis la Seconde guerre mondiale

 Le département du Trésor et l’Office of Management and Budget (l’agence de la Maison-Blanche chargée du budget) ont publié la synthèse des comptes publics fédéraux pour l’exercice budgétaire 2020, achevé le  30 septembre. Le solde budgétaire ressort à -3 132 Md USD, un niveau correspondant à 15,2 % du PIB (4,6 % du PIB en 2019), inédit depuis la Seconde guerre mondiale.

Le creusement du déficit budgétaire fédéral est avant tout imputable à l’augmentation des dépenses liée aux quatre plans de soutien à l’activité mis en place en réponse à la crise (environ 2 800 Md USD), et à la pression financière engendrée par la crise économique et sanitaire sur les programmes de santé (Medicare, Medicaid) et de protection sociale (retraites, invalidité, aide alimentaire). Là aussi, les dépenses sont d’une ampleur inédite depuis la Seconde guerre mondiale, à près de 32 % du PIB.

Les recettes ont également reculé sous l’effet de la baisse d’activité et des diverses mesures de report d’impôts mises en place depuis le printemps.

 

La production industrielle a chuté à nouveau en septembre

 L’indice de production industrielle a reculé de 0,4 % en septembre selon la Fed, lesté notamment par le repli de la production de biens durables (-2,3 %). Cette baisse est à rebours de plusieurs mois consécutifs de reprise et a surpris les observateurs, qui s’attendaient à une nouvelle hausse.

Le taux d’utilisation des capacités baisse également, à 71,5 % (-0,5 point).

 

Les ventes au détail continuent de progresser de façon soutenue

 Les ventes au détail ont augmenté de 1,9 % en septembre, selon les données publiées par le département du Commerce. La hausse très importante des ventes d’habillement (+11 %), après plusieurs mois de baisse puis d’atonie, contribue largement à ce résultat positif.

Sur un an, les ventes au détail sont en hausse de 5,4 % en valeur nominale, mais des disparités subsistent entre les secteurs les plus affectés par la crise (restauration, ameublement, habillement) et ceux qui ont retrouvé un niveau d’activité proche ou supérieur à celui du début d’année.

 

Le Beige Book décrit des situations disparates entre les différents secteurs

 Le Beige Book de la Fed, publié le 2 septembre et qui décrit l’évolution de l’activité économique dans les 12 districts des Fed régionales, indique que l’activité a continué de rebondir entre mi-septembre et mi-octobre, portée par la consommation des ménages. Le rythme de cette reprise est toutefois « modeste » et des disparités importantes subsistent entre les secteurs. Les entreprises font part de perspectives plutôt favorables malgré l’incertitude globale.

Le marché immobilier est le témoin des dommages engendrés par la crise sanitaire : alors que le secteur résidentiel est dynamique grâce à une demande soutenue et des conditions de financements avantageuses, la situation de l’immobilier commercial ne cesse de se dégrader. Pour les entreprises comme les ménages, les banques disent s’attendre à une hausse des défauts dans les mois à venir.

Alors que le taux de chômage reste élevé, une partie des entreprises déplore des difficultés à recruter ou faire revenir leurs salariés en raison des inquiétudes sur la situation sanitaire et des problèmes de garde d’enfants. Ces frictions ne sont parfois résolues que par des hausses des salaires. Les secteurs profitant d’un environnement favorable répercutent ces coûts supplémentaires sur leur prix de vente.

 


 

Politiques macroéconomiques

 

Les négociations sur le plan de relance progressent, alors que le Sénat fait de la résistance

 L’administration Trump, représentée par le secrétaire au Trésor, Steven Mnuchin, et l’opposition parlementaire Démocrate, emmenée par la Speaker de la Chambre des Représentants Nancy Pelosi, ont fait état d’avancées dans les discussions au cours des derniers jours. Tout en concédant des différences, les deux parties ont fait part de leur optimisme quant à une issue prochaine des négociations et ont amorcé les discussions techniques avec les commissions parlementaires potentiellement concernées.

Le camp Républicain n’affiche toutefois pas un front uni dans ces négociations. La majorité Républicaine au  Sénat, en retrait des négociations, a exprimé ses réticences à examiner un paquet budgétaire de grande ampleur par la voix de son chef de file, Mitch McConnell, qui fait planer le doute sur l’adoption d’un texte à la chambre haute.

Dans ce jeu de positions, la majorité Républicaine au Sénat a mis au vote deux textes portant sur (i) un plan de relance de 500 Md USD (environ 2,3 % du PIB) et (ii) une réactivation des fonds du programme de prêt garantis aux petites entreprises (Paycheck Protection Program). Aucune des deux propositions n’a recueilli la majorité qualifiée (60 votes sur 100) nécessaire à leur adoption.

Les différentes parties espèrent adopter un texte avant les élections présidentielle, législatives et locales du 3 novembre, mais n’excluent plus que cette séquence puisse s’étendre au-delà du scrutin.

 


 

Régulation financière                                                      

 

Les régulateurs bancaires finalisent le ratio de liquidité à un an (NSFR)

Les régulateurs bancaires (Fed, Federal Deposit Insurance Corporation – FDIC – et Office of the Comptroller of the Currency – OCC) ont adopté le 20 octobre la règle finale relative au ratio de liquidité à un an (net stable funding ratio – NSFR) pour les banques de plus de 100 Md USD d’actifs consolidés.

La règle finale apporte plusieurs aménagements notables à celle proposée en 2016, avec des traitements plus favorables pour (i) certains actifs les plus liquides, en particulier les obligations du Trésor américain (Treasuries) et les prêts adossés à de tels actifs (reverse repo, par exemple), qui seront finalement exclus des exigences de NSFR, (ii) certains passifs, comme les dépôts provenant d’un établissement affilié (affiliate sweep deposits), et (iii) les dérivés, avec notamment la possibilité de compenser les expositions dans des conditions plus souples que celles initialement prévues.

En application du principe de « calibrage » (tailoring) découlant de la réforme bancaire de mai 2018 et en vigueur depuis novembre 2019, le NSFR fera l’objet d’une application différenciée selon la taille des banques, les plus grosses étant soumises aux exigences les plus élevées. Les régulateurs estiment qu’un nombre limité de banques seront contraintes d’accroître leurs financements stables, pour un besoin de financement agrégé évalué entre 10 et 31 Md USD.

Cette nouvelle règle entrera en vigueur le 1er juillet 2021. Les banques concernées seront tenues de publier leur ratio NSFR aux 2ème et 4ème trimestres de chaque année à compter de 2023.

 

Les régulateurs bancaires finalisent une règle relative à la détention croisée de TLAC

Les régulateurs bancaires (Fed, FDIC, OCC) ont adopté le 20 octobre une règle finale relative au traitement prudentiel des instruments financiers émis par les banques pour assurer qu’elles disposent d’une capacité suffisante d’absorption des pertes (total loss-absorbing capacity – TLAC).

L’objectif de cette règle est de réduire le risque de contagion que pourrait provoquer la mise en résolution d’une banque systémique (global systemically important bank – G-SIB) émettrice de ces titres financiers. Elle concerne les banques soumises au régime prudentiel avancé (advanced approach), soit 9 établissements, dont les 8 G-SIB américaines.

Ces établissements devront déduire de leurs fonds propres complémentaires (tier 2) (i) les instruments de dette émis par des G-SIB pour respecter leurs exigences de TLAC et (ii) les instruments émis par une G-SIB qui bénéficient d’un niveau de garantie similaire (pari passu) ou inférieur (subordonnés) à la dette qui constitue sa TLAC.

Sur cette déduction de fonds propres, les banques concernées pourront retrancher un montant correspondant à 5 % de leurs fonds propres de base (common equity tier 1), à condition si elles sont considérées comme systémiques que cela corresponde à des activités de tenue de marché.

Cette règle, qui correspond pour l’essentiel à celle qui avait été proposée en avril 2019, entrera en vigueur le 1er avril 2021.

 

La CFTC adopte de nouvelles limites de positions sur les marchés à termes

 La Commodity Futures Trading Commission (CFTC), le régulateur des marchés de dérivés, a adopté le 15 octobre une règle fixant de nouvelles limites de positions sur les marchés à terme de matières premières. Découlant du Dodd-Frank Act de 2010 et visant à réduire le risque de volatilité du cours de certains actifs (blé, or, gaz, etc.), la mise en place de ces nouvelles limites avait été repoussée quatre fois depuis 2010.

Conformément à sa dernière proposition de janvier 2020, la CFTC créé deux catégories de limites : (i) celles portant sur le nombre de positions détenues au cours de la période la plus proche de l’échéance du contrat (spot month) et (ii) celles applicables pendant le reste de la durée du contrat (non-spot months). Pour les positions les plus proches de l’échéance, 16 nouveaux contrats (concernant notamment des métaux et des sources d’énergie) seront désormais assujettis à des limites, en plus des 9 contrats qui y étaient déjà soumis et dont les seuils sont par ailleurs relevés. Pour les autres positions, les limites de ces 9 contrats sont également rehaussées, tandis que la définition de limites éventuelles pour les 16 nouveaux contrats sera déléguée aux plateformes d’échanges.

La règle étend également le régime des exemptions accordées aux utilisateurs finaux recourant aux contrats à terme pour couvrir un risque commercial (« bona fide hedging ») et prévoit en outre que des exemptions supplémentaires pourront être accordées à la discrétion des plateformes d’échange.

Les deux commissaires démocrates de la CFTC se sont opposées à la finalisation de cette règle, déplorant la délégation de plusieurs aspects du dispositif aux plateformes d’échanges. L’ensemble de ces amendements entrera en vigueur entre janvier 2022 et janvier 2023.

 

La SEC apporte plusieurs amendements au régime des sociétés d’audit

 Le 16 octobre, la Securities and Exchange Commission (SEC), le régulateur des marchés boursiers, a adopté une règle assouplissant les conditions d’application des exigences d’indépendance auxquelles sont soumises les sociétés d’audit exerçant aux États-Unis.

Parmi les changements apportés, la règle introduit entre autres une définition plus restreinte des entités dites « affiliées » à un client (limitant le risque que certaines situations bénignes ne soient identifiées comme présentant un risque de conflit d’intérêt), raccourcit la période rétrospective retenue dans l’analyse des liens entre l’auditeur et son client, élargit les exemptions règlementaires à de nouvelles gammes de prêts bancaires (notamment les crédits étudiants) et met en place un dispositif de transition spécifique pour le cas d’auditeurs de sociétés concernées par une fusion ou acquisition.

Les deux commissaires démocrates de la SEC ont voté contre cette règle, estimant que celle-ci rendra plus opaque l’évaluation de l’indépendance des sociétés d’audit. Ces amendements entreront en application après un délai de 180 jours.

 


 

Brèves                                                                                 

 

-Pour la semaine du 28 septembre au 3 octobre, le département du Travail a enregistré 787 000 nouvelles demandes d’allocations chômage (initial claims), contre une moyenne hebdomadaire de 219 000 en 2019. S’y ajoutent 345 000 demandes faites au titre de l’extension de l’assurance chômage par l’État fédéral en faveur des personnes qui n’y sont normalement pas éligibles (Pandemic Unemployment Assistance). Au total, les demandes d’allocations sont en baisse de 3,2 % par rapport à la semaine précédente.

 

-Le 18 octobre, un tribunal fédéral a invalidé la règle publiée en décembre 2019 par le département de l’Agriculture afin de restreindre l’accès  au Supplemental Nutrition Assistance Program (SNAP – aussi connu sous le nom de « timbres alimentaires »). Sur le fond, le juge dénonce une décision « arbitraire » qui réduit le degré de liberté dont disposent les États pour appliquer ou s’affranchir temporairement (waiver) de cette règle en raison de la crise sanitaire. Cette décision vient confirmer la décision prise en référé en mars 2020, alors que la crise sanitaire débutait sur le territoire.

 

-Le 19 octobre, la Cour suprême a annoncé se saisir du litige opposant D. Trump, en sa qualité de président, et une coalition regroupant 19 États, la Chambre des Représentants et l’American Civil Liberties Union au sujet du financement du mur à la frontière américaine mexicaine. Pour mémoire, ce contentieux (dit Trump v. Sierra Club) avait été engagé après que D. Trump avait invoqué une déclaration d’urgence nationale en février 2019 afin de réaffecter des fonds du département de la Défense à la construction du mur. La coalition estime que cette procédure est injustifiée et contrevient à la séparation des pouvoirs. Saisie en référé en juillet 2020, la Cour suprême avait refusé de suspendre la construction.

 

-Le 15 octobre, la commission bipartisane chargée de contrôler la mise en œuvre des mesures de soutien à l’économie du Treasury et de la Fed a publié son cinquième rapport, de nouveau consacré au dispositif géré par la Fed. Ses membres préconisent l’arrêt des achats des obligations d’entreprises (Secondary Market Credit Facility), les taux d’intérêt du marché ayant fortement baissé. Ils n’ont en revanche pas formulé de recommandation pour le programme d’aide au financement des collectivités infra-fédérales (Municipal Liquidity Facility), faute de consensus.

 

-Les régulateurs bancaires (Fed, FDIC, OCC et National Credit Union Administration – NCUA) ainsi que le Consumer Financial Protection Bureau (CFPB) ont publié le 20 octobre une proposition de règle visant à clarifier la valeur juridique de leurs orientations prudentielles (supervisory guidance), codifiant un engagement pris en 2018. Ces agences rappellent que ces orientations prudentielles n’ont pas force de loi et s’engagent à désormais en limiter le nombre et à ne critiquer publiquement un établissement qu’en cas de violation d’une loi ou d’une règle ou de manquement nuisible aux consommateurs ou à la stabilité de l’établissement.

 

-Le 20 octobre, la FDIC a finalisé une règle visant à éviter aux banques ayant participé aux dispositifs de soutien aux entreprises en réponse à la crise du Covid-19 (en particulier le Paycheck Protection Program) de connaître un accroissement de leurs exigences comptables lié au franchissement de seuils. Cette règle indique que la valeur du bilan déterminant l’assujettissement aux obligations renforcées d’audit et de reporting comptable, pour l’exercice fiscal 2020-2021, pourra être la valeur du bilan arrêtée au 31 décembre 2019.

 

-À l’occasion d’une table ronde consacrée aux moyens de paiements internationaux organisée en marge des assemblées annuelles du FMI, le président de la Fed, Jerome Powell, a indiqué que la Fed continuait à envisager l’introduction d’une cryptomonnaie (central bank digital currency ou CBDC). Il a toutefois déclaré que la Fed prendrait le temps nécessaire pour mener à bien un tel projet (« it is more important to get it right than to be first »), précisant que la Fed était attentive aux risques liés aux CBDC (piratage informatique, risques pour la politique monétaire et la stabilité financière, usages illicites et frauduleux) et poursuivait ses travaux de recherche dans ce domaine.

 

-La CFTC et la Banque d’Angleterre ont annoncé le 20 octobre la signature d’un protocole d’entente (memorandum of understanding) bilatéral portant sur la supervision des chambres de compensation exerçant entre les deux pays. Dans le cadre de cet accord, qui remplace un protocole de 2009 pour prendre en compte l’effet du Brexit, ils s’engagent à renforcer leur coopération et l’échange d’informations en vue de la supervision de ces entités.

 

-La CFTC a entériné le 16 octobre le report d’un an, pour les plus petits portefeuilles, de l’entrée en vigueur des exigences de marge initiale pour les swaps non compensés de façon centrale. Ces exigences seront ainsi applicables à partir du 1er septembre 2022 (contre le 1er septembre 2021 tel que prévu initialement) pour les portefeuilles correspondant à la « phase 6 » (dont le montant notionnel moyen agrégé est compris entre 8 et 50 Md USD). La CFTC justifie ce report par la volonté d’éviter d’éventuelles perturbations sur le marché des swaps, en étalant davantage la mise en place de ces obligations pour les différents participants de marché.

 

-La FDIC a présenté le 19 octobre son rapport annuel sur l’accès des Américains aux services bancaires. Ce rapport indique que 5,4 % des foyers américains sont non-bancarisés, le taux le plus bas constaté depuis que cette étude est conduite (2009), mais masquant des disparités géographiques, sociales et ethniques fortes (la proportion atteignant notamment 13,8 % au sein de la population noire).

 

-Le service de paiement en ligne PayPal a annoncé le 21 octobre qu’il proposerait dans les prochaines semaines à ses utilisateurs américains d’effectuer des opérations d’achat et de vente de cryptomonnaies. Cela se limitera dans un premier temps au Bitcoin, à l’Ethereum, au Bitcoin Cash et au Litecoin. À partir de 2021, ces cryptomonnaies seront acceptées comme moyen de paiement pour l’ensemble des commerçants affiliés à PayPal. Il s’agit de la première BitLicense conditionnelle (« conditional BitLicense », qui fera intervenir la société agréée Paxos) délivrée par le Département des services financiers de l’État de New York (NY DFS) depuis la création de ce dispositif simplifié en juin 2020, destiné à faciliter l’arrivée de nouvelles entreprises sur le marché newyorkais des cryptomonnaies.

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