Washington Wall Street Watch n°2020-35

Washington Wall Street Watch n°2020-35

Crédit photo : F. Jonkisz

Sommaire
Conjoncture                                                                             
Le Congressional Budget Office évalue l’effet des récents plans de soutien sur l’activité
Le Congressional Budget Office présente aussi ses projections budgétaires à très long terme et estime à cette occasion l’impact économique du changement climatique
Politiques macroéconomiques          
Le Congrès et la Maison-Blanche ont trouvé un accord sur un budget temporaire jusqu’au 11 décembre
Le Congrès a auditionné le président de la Fed et le secrétaire au Trésor sur la gestion des plans de soutien
régulation financière
La SEC encadre davantage l’activisme actionnarial
La Fed présente son projet de réforme du Community Reinvestment Act (CRA)
La CFTC finalise quatre règles relatives à la supervision des produits dérivés
Brèves
 

 

Conjoncture                                                 

 

Le Congressional Budget Office évalue l’effet des récents plans de soutien sur l’activité

Le Congressional Budget Office (CBO – organe du Congrès chargé de l’évaluation budgétaire des lois) a évalué les quatre plans de soutien budgétaire adoptés en mars et avril pour faire face à la crise économique née de l’épidémie de Covid-19.
Ces mesures devraient permettre de stimuler la croissance à hauteur de 2 points au 3ème trimestre et de 4,7 points sur l’ensemble de l’année 2020. Elles continueraient de soutenir la croissance à hauteur de 0,8 point en 2021.
Les mesures avec le plus fort effet sur l’activité sont les crédits supplémentaires mobilisés pour les agences fédérales (multiplicateur de 0,89), le soutien aux collectivités infra-fédérales (idem), le supplément d’allocation chômage (0,68) et l’aide financière pour les ménages (0,61). Le CBO souligne toutefois que l’effet multiplicateur est atténué par la prudence liée au contexte sanitaire.
Ce stimulus budgétaire devrait creuser le déficit à hauteur de 2 300 Md USD sur l’exercice budgétaire 2020 et 576 Md USD en 2021 (environ 10,7 % et 2,7 % du PIB). À long terme, la progression de la dette publique (cf. infra) engendrerait une hausse des taux d’intérêt qui viendrait pénaliser l’investissement et la croissance.
 

Le Congressional Budget Office publie ses projections économiques et budgétaires à très long terme

Le CBO a présenté ses nouvelles projections budgétaires à 30 ans. Ce travail incorpore aussi, pour la première fois, une évaluation des conséquences économiques et budgétaires du changement climatique (cf. infra).
La principale tendance qui ressort de ce travail est l’augmentation rapide des dépenses sociales et de santé induite par le vieillissement démographique : les dépenses liées à Social Security (retraites, invalidité) et les programmes publics de santé passeraient de 10,3 % du PIB en 2019 à 11,9 % du PIB puis 15,5 % du PIB en 2050. Elles alimenteraient la hausse soutenue des dépenses publiques fédérales, qui atteindraient 31 % du PIB en 2050 (+10 points par rapport à 2019). À l’inverse, les recettes ne se redresseraient que lentement, amoindries par la réforme fiscale de 2017 et la crise née de la pandémie de Covid-19, pour plafonner à 18,6 % (+2,4 point).
De manière générale, le CBO est nettement plus pessimiste sur l’évolution des recettes à court et long termes que dans ses précédents rapports. Ce déséquilibre croissant contribuerait à creuser le déficit budgétaire qui pourrait s’élever, à partir de 2040, à 4,5 % du PIB par an, hors service de la dette, et à plus de 10 % du PIB au total. La dette publique fédérale doublerait à horizon 2050, pour atteindre près de 200 % du PIB.
Ces projections sont néanmoins sujettes à de nombreux facteurs d’incertitudes, à commercer par celle liée à l’évolution de la crise économique et sanitaire. Elles sont aussi fondées sur l’hypothèse d’une législation inchangée. Enfin, la trajectoire de la dette sera influencée par l’évolution des taux d’intérêt, pour lesquels le CBO fait des hypothèses qui excèdent nettement les anticipations de marché.
Par ailleurs, plusieurs facteurs conduisent le CBO à réviser ses projections de croissance démographique à la baisse : (i) l’épidémie de Covid-19, (ii) la baisse du taux de fécondité (en partie liée à la crise en cours) et (iii) la hausse du taux de mortalité provoquée par l’augmentation des suicides, des morts par overdose et une prévalence plus forte de la maladie d’Alzheimer. À long terme, le CBO considère que la croissance démographique sera quasi-exclusivement tirée par l’immigration. En conséquence, il révise son estimation de croissance potentielle d’environ ‑0,1 point pour la période 2030-2050.
 

À cette occasion, le CBO évalue aussi l’impact économique du changement climatique

Les projections budgétaires de long terme du Congressional Budget Office (cf. supra) sont complétées par une évaluation des effets du changement climatique sur la croissance à long terme, demandée par la commission du budget de la Chambre des Représentants.
Les effets négatifs de la hausse des températures sur l’activité économique et, dans une moindre mesure, les dégâts occasionnés par des ouragans plus intenses et fréquents engendreraient une perte de PIB d’1 point sur la période 1990-2050, avec un impact de plus en plus élevé à mesure que le changement climatique s’accélère. 

 


 

Politiques macroéconomiques     

 

Le Congrès et la Maison-Blanche ont trouvé un accord sur un budget temporaire jusqu’au 11 décembre

Nancy Pelosi, la Speaker de la Chambre des Représentants, et Steven Mnuchin, le secrétaire au Trésor, qui représente l’administration Trump et les parlementaires Républicains, sont parvenus à un accord sur l’adoption d’un budget temporaire (continuing resolution) qui permettra d’éviter un shutdown (arrêt des services publics définis comme non essentiels).
La continuing resolution prolonge jusqu’au 11 décembre les autorisations de dépense et crédits alloués pour l’exercice budgétaire 2020. En sus, le Congrès octroie des fonds supplémentaires aux départements des Transports, de l’Agriculture ainsi que de la Défense et modifie certains paramètres de programmes publics de santé (MedicareMedicaid) en lien avec la crise sanitaire. Ces différentes mesures ont un impact budgétaire estimé à 89 Md USD par le CBO.
La Chambre des Représentants a adopté (359-57) le texte, qui doit désormais être entériné par le Sénat et promulgué par le Président.
 

Le Congrès a auditionné le président de la Fed et le secrétaire au Trésor au sujet des plans de soutien

Le président de la Fed, Jerome Powell, et le secrétaire au Trésor, Steven Mnuchin, étaient auditionnés à trois reprises par le Congrès (commissions des affaires financières du Sénat et de la Chambre des Représentants et sous-commission spéciale de la chambre basse consacrée à la gestion de la crise) pour rendre compte de la mise en œuvre des programmes de soutien aux entreprises gérés par la Fed et le département du Trésor.
Les parlementaires ont très largement concentré leurs critiques sur les résultats du Main Street Lending Program et des programmes de soutien au financement des entreprises (Corporate Credit Facilities) de la Fed qui sont, selon eux, inadaptés aux besoins des entreprises et à l’amélioration des conditions financières. Les Démocrates ont également dénoncé dans un rapport  le soutien apporté aux entreprises excessivement polluantes, condamnées à des violations du droit du travail ou qui ont versé des dividendes tout en licenciant leur personnel.
Les deux responsables ont mis en avant la reprise de l’activité et la résorption du chômage pour témoigner de la réussite des programmes et affiché un optimisme prudent sur l’évolution de la situation économique. J. Powell a néanmoins réitéré son appel au Congrès à prolonger et amplifier le soutien de la politique budgétaire, insistant sur sa contribution significative à la première phase de la reprise (cf. supra) et la faculté de cet instrument à apporter une aide financière directe plutôt que des prêts. 

 


 

Régulation financière

 

La SEC encadre davantage l’activisme actionnarial

La Securities and Exchange Commission (SEC), le régulateur des marchés boursiers, a adopté le 23 septembre à une courte majorité (3–2) plusieurs amendements controversés rigidifiant certains aspects du droit des actionnaires.
Reprenant l’essentiel de sa proposition de novembre 2019, pourtant vivement critiquée par plusieurs investisseurs, la SEC relève d’abord les niveaux de participation requis pour qu’un actionnaire puisse soumettre une proposition : pour cela, un actionnaire devra désormais détenir 2 000 USD de titres de la société depuis 3 ans, 15 000 depuis 2 ans ou 25 000 depuis 1 an (contre actuellement 2 000 USD ou 1 % des parts depuis 1 an). La règle impose également aux actionnaires soumettant une proposition de rester à disposition de l’entreprise si cette dernière souhaite en discuter.
La règle restreint ensuite la possibilité pour un actionnaire de soumettre une nouvelle fois une proposition déjà soumise par le passé, en relevant notamment les seuils d’adhésion nécessaires (qui passent ainsi à 5, 15 et 25 % pour des propositions soumises respectivement une fois, deux fois ou plus de deux fois au cours des cinq dernières années, contre actuellement 3, 6 et 10 %).
Les deux commissaires démocrates de la SEC ont voté contre l’adoption de ces amendements, Allison Lee ayant en particulier estimé qu’ils étaient de nature à décourager le dépôt de résolutions extra-financières (portant sur les questions environnementales, sociales et de gouvernance, ESG) et étaient défavorables aux petits actionnaires.
 

La Fed présente son projet de réforme du Community Reinvestment Act (CRA)

Le 21 septembre, la Fed a publié sa proposition de réforme du Community Reinvestment Act (CRA), un dispositif de 1977 qui oblige les établissements bancaires à répondre aux besoins de financement des quartiers et populations les plus pauvres.
La Fed propose d’abord d’élargir la liste des activités bancaires reconnues au titre du CRA, en y incluant par exemple les partenariats réalisés avec certaines institutions financières (telles que celles détenues par des minorités ou des femmes et les établissements de crédits ayant une clientèle à faibles revenus) et en rendant certaines régions rurales éligibles au dispositif. La proposition modernise également les critères d’évaluation (« assessment ») de la performance des établissements soumis au CRA, en proposant notamment de conduire des évaluations à une échelle nationale pour les banques en ligne.
Ce projet de réforme du CRA contraste largement avec la version adoptée en mai 2020 par l’Office of the Comptroller of the Currency (OCC), qui vise à développer des critères d’évaluation quantitatifs, fondés pour l’essentiel sur le montant total des financements octroyés. La gouverneure de la Fed Lael Brainard ainsi que plusieurs élus démocrates s’y étaient vivement opposés, estimant que ces critères inciteraient les banques concernées à privilégier un petit nombre de prêts de grands montants.
Ce projet a été approuvé à l’unanimité des cinq gouverneurs de la Fed. Il est désormais ouvert aux commentaires publics pour une période de 120 jours. Lael Brainard s’en est félicitée, indiquant qu’elle espérait qu’il puisse servir de base pour un rapprochement des trois agences de régulation bancaire (avec la FDIC) sur ce sujet. Bryan Books, le président de l’OCC, a également salué cette annonce.
 

La CFTC finalise quatre règles relatives à la supervision des produits dérivés

Le 17 septembre, la Commodity Futures Trading Commission (CFTC), le régulateur des marchés de dérivés, a annoncé l’adoption à l’unanimité de quatre nouvelles règles.
Les trois premières règles ont pour objectif de renforcer le niveau de transparence sur le marché des swaps, en introduisant en particulier une exigence de reporting sur les swaps non compensés de manière centrale. Elles simplifient dans le même temps la collecte et la distribution des données de swaps (en en exemptant certains utilisateurs finaux) et accordent un délai supplémentaire pour les transactions portant sur un grand nombre de contrats (block transactions).
La quatrième règle autorise les chambres de compensation non-américaines (non-US derivatives clearing organizations ou DCO) ne présentant pas de risque systémique pour les États-Unis à servir des clients américains tout en appliquant les règles de leur pays d’origine. Cette subsidiarité sera conditionnée au fait que la juridiction d’origine puisse être considérée suffisamment comparable au cadre américain (« alternative compliance »).

  


 

Brèves                                                         

 

Ø  Pour la semaine du 14 août au 19 septembre, le département du Travail a enregistré 870 000 nouvelles demandes d’allocations chômage (initial claims), un résultat en légère baisse par rapport à la semaine précédente (et contre une moyenne hebdomadaire de 219 000 en 2019). S’y ajoutent 630 000 demandes faites au titre de l’extension de l’assurance chômage par l’État fédéral en faveur des personnes qui n’y sont normalement pas éligibles (Pandemic Unemployment Assistance). Au total, les demandes d’allocations sont en baisse de 1,3 % par rapport à la semaine précédente.
 
Ø  Neel Kashkari et Robert Kaplan, respectivement présidents de la Fed de Minneapolis et de Dallas, ont précisé les motifs de leur opposition à la forward guidance adoptée (8-2) par la Fed à l’issue de sa réunion de 15 et 16 septembre. Dans un billet de blog publié dans la foulée de la réunion, N. Kashkari explique qu’il aurait préféré que l’engagement de la Fed soit exclusivement conditionné à un critère d’inflation sous-jacente (contre deux critères d’emploi et d’inflation globale dans le communiqué). R. Kaplan aurait quant à lui préféré attendre que la crise sanitaire soit surmontée avant de préciser cet engagement.
 
Ø  Le 22 septembre, le département du Travail a publié une proposition de règle qui restreint la requalification des travailleurs indépendants en salariés au titre de la législation fédérale sur le salaire minimum et les heures supplémentaires, les deux statuts bénéficiant de droits différents. Les tribunaux fédéraux ne pourront requalifier un contrat que si cinq critères économiques sont satisfaits, alors que les États fédérés et les autres agences fédérales retiennent des critères moins nombreux et plus souples. Ce texte, s’il est finalisé en l’état, limitera le nombre de travailleurs de plateformes éligibles au régime commun du salaire minimum horaire fédéral.
Ø  La Chambre des Représentants a adopté le 21 septembre une proposition de loi imposant à la Fed et au Treasury d’accepter les titres notés par toute agence de notation enregistrée auprès de la Securities and Exchange Commission (SEC) dans le cadre des programmes d’achats de titres mis en place en réponse à la crise. Ces programmes étant jusqu’à présent réservés aux titres notés par les trois principales agences de notation (S&P, Moody’s et Fitch), cette proposition de loi vise à renforcer la place des agences de notation alternatives et à développer l’accès des moyennes entreprises aux financements.
 
Ø  Plusieurs grandes entreprises cotées américaines  se sont publiquement opposées cette semaine à la proposition de la SEC, annoncée en juillet 2020, d’exempter les investisseurs détenant moins de 3,5 Md USD d’actifs sous gestion (contre 100 M USD actuellement) de l’obligation de communiquer trimestriellement leurs positions (reporting 13F). Ces entreprises estiment que l’absence d’informations sur l’identité des plus petits investisseurs présents à leur capital les rendraient plus vulnérables aux fonds activistes, nuiraient à leur capacité à attirer de nouveaux investisseurs et désavantageraient les investisseurs exemptés en privant ces derniers des interactions régulières avec les entreprises. Les signataires invitent la SEC à constituer un groupe de travail composé d’investisseurs, d’émetteurs et de chercheurs pour proposer des amendements alternatifs à la règle 13F.
 
Ø  Le 23 septembre, la SEC a annoncé l’adoption de plusieurs amendements à son programme dédié aux lanceurs d’alerte, créé par le Dodd-Frank Act. Ces amendements confèrent en particulier au régulateur une plus grande discrétion pour fixer le montant des récompenses versées aux lanceurs d’alerte, sans remettre en cause l’intervalle des récompenses décernées (entre 10 et 30 % de la sanction collectée). Ces changements ont été adoptés sans l’adhésion des deux commissaires démocrates de la SEC.
Ø  Le département des services financiers (DFS) de l’État de New York a annoncé le 22 septembre 2020 la publication prochaine de lignes directrices relatives à la prise en compte des risques liés au changement climatique par les sociétés d’assurance. Relevant le coût croissant des événements liés au changement climatique (sécheresses, cyclones, incendies, inondations, etc.) pour l’économie américaine et pour les assureurs en particulier, le NY DFS recommande aux sociétés d’assurance relevant de l’État de New York (environ 1 800 assureurs) de mettre en place un dispositif de supervision des risques dédié au changement climatique, incluant la nomination d’un responsable au niveau de son conseil d’administration ou de son comité exécutif, la publication de reportings spécifiques et l’évaluation régulière des impacts potentiels sur l’ensemble de ses activités. Des concertations de place seront prochainement engagées par le NY DFS.
 
Ø  L’Office of the Comptroller of the Currency (OCC), l’autorité de régulation des national banks, a annoncé que celles-ci étaient autorisées à détenir des comptes de réserve pour des émetteurs de stablecoins fondés sur une seule monnaie fiduciaire (dollar ou autre devise) et couverts à parité d’un pour un. L’OCC recommande aux banques de mettre en place une gestion appropriée des risques, en particulier en matière de liquidité, de couverture quotidienne de la valeur des unités en circulation et de lutte anti-blanchiment. Dans la foulée, la SEC a publié une lettre précisant que l’assujettissement des actifs numériques aux lois fédérales applicables aux titres dépendait d’une analyse au cas par cas et invitant les acteurs de marché concernés à se rapprocher de la SEC.
 
Ø  Le 22 septembre, la Federal Housing Finance Association (FHFA) a publié son plan stratégique pour la période 2021-2023. Le régulateur de Fannie Mae et Freddie Mac, les deux entreprises parapubliques chargées d’assurer la liquidité du marché immobilier américain, s’y félicite de sa réponse à la crise liée au Covid-19, qui selon lui a permis de soutenir le niveau des prix et favorisé la relance de ce marché à partir du mois de mai. La FHFA s’inquiète cependant du fort levier financier de ces deux entreprises et invite une nouvelle fois le Congrès à renforcer ses attributions de régulation et de supervision.

 

Abonnement/désabonnement : afws@dgtresor.gouv.fr

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