Washington Wall Street Watch n°2020-18

Washington Wall Street Watch n°2020-18

Crédit photo : F. Jonkisz

Sommaire      

Conjoncture                                                                            

-Plus de 33 millions de personnes se sont inscrites au chômage depuis mi-mars

-Le Treasury annonce un programme d’émission sans précédent, avec de nouvelles obligations à 20 ans

-Les conditions d’octroi des crédits bancaires se durcissent

Politiques macroéconomiques                                                                        

Les responsables de la Fed se prononcent avec prudence sur l’évolution à venir de l’activité

 Régulation financière                                                                                        

Les régulateurs bancaires excluent les mécanismes de soutien mis en place par la Fed du calcul du ratio de liquidité

La SEC souhaite améliorer le fonctionnement de sa règlementation National Market System (NMS)

Brèves 

 


                                                                                                                                                            

Conjoncture                                                                                             

 

Plus de 33 millions de personnes se sont inscrites au chômage depuis mi-mars

 Pour la semaine du 20 au 25 avril, le département du Travail annonce avoir recueilli 3,17 millions de nouvelles demandes d’allocations chômage, après 3,84 millions la semaine précédente, et contre une moyenne hebdomadaire de 219 000 en 2019.

Depuis mi-mars, près de 33,5 millions de personnes ont ainsi fait valoir leurs droits aux allocations chômage, soit 22 % de la population active qui occupait un emploi à la fin du mois de février.

L’effet de la crise est très hétérogène en fonction des États : les inscriptions au chômage représentent plus de 40 % de la population active précédemment occupée dans le Michigan, en Géorgie ou dans le Kentucky (47 %) alors que cette proportion est inférieure à 16 % dans le Colorado, l’Illinois, le Texas ou le Tennessee.

Pour la première fois, ce rapport hebdomadaire fait apparaître les demandes d’allocation au titre de l’extension de l’assurance chômage actée par le plan de relance (CARES Act) aux personnes à temps partiel ou non éligibles (Pandemic Unemployment Assistance), qui représentaient près d’1 million des 19 millions de nouvelles inscriptions (5,2 %) constatées au 18 avril. Seulement 88 000 demandes (0,5 %) étaient effectuées dans le cadre du dispositif de chômage partiel (work-sharing arrangement).

 

Le Treasury annonce un programme d’émission sans précédent, avec de nouvelles obligations à 20 ans

 Le département du Trésor a annoncé le 4 mai qu’il émettrait 2 999 Md USD (14 % du PIB) de dette nette au cours du seul 2ème trimestre 2020. Ce besoin de financement, trois fois supérieur à celui de l’ensemble de l’année civile 2019 (982 Md USD), découle des mesures de soutien actées dans le cadre des différents volets du plan de relance. Il est en outre exacerbé par le report de l’acquittement de plusieurs impôts, qui intervient normalement au printemps. Compte tenu de l’incertitude sur l’évolution de la situation économique et des rentrées fiscales, l’État fédéral entend également conserver un matelas de trésorerie sensiblement plus important qu’à l’accoutumée (800 Md USD contre 150 Md USD en moyenne, soit l’équivalent d’une semaine de dépenses selon la doctrine établie en 2015 par le Treasury).

Les émissions se poursuivraient à un rythme élevé au cours des mois suivants : le Treasury prévoit de lever 677 Md USD au 3ème trimestre 2020, soit deux fois plus qu’au cours de la même période en 2019.

L’augmentation des émissions portera sur l’ensemble des maturités mais sera plus prononcée sur le segment de moyen terme (maturités de 2, 3 et 5 ans). De plus, le Treasury procédera dès le 14 mai à de nouvelles émissions d’obligations à 20 ans à raison d’une adjudication par mois. Le retour de cet instrument, inutilisé depuis 1986, avait été annoncé en janvier. La Fed a indiqué dans la foulée qu’elle intégrerait ces titres dans son programme d’achat d’actifs (quantitative easing).

Le Treasury Borrowing Advisory Committee (TBAC), une instance réunissant les principaux acteurs du marché obligataire et qui conseille l’État fédéral sur sa politique d’émission, recommande que la maturité des nouvelles émissions soit progressivement allongée afin de profiter de la faiblesse des taux d’intérêt et de réduire le risque de refinancement à moyen terme.

Par ailleurs, le Treasury indique qu’il étudie toujours la possibilité d’émettre des obligations à taux variable indexées sur le SOFR (le taux interbancaire destiné à remplacer le Libor au-delà de 2021) et va lancer une consultation publique (request for information) à ce sujet dans le courant du mois de mai 2020.

 

Les conditions d’octroi des crédits bancaires se durcissent

L’enquête trimestrielle menée par la Fed auprès des banques (Senior Loan Officer Opinion Survey on Bank Lending Practices – SLOOS) montre un durcissement marqué et généralisé des conditions d’octroi de crédit au cours du 1er trimestre.

Quel que soit l’objet du prêt, les entreprises comme les ménages se voient imposer des modalités plus strictes (montant en baisse, garanties ou collatéraux supplémentaires, primes de taux d’intérêt plus élevées) et cette tendance est d’autant plus marquée pour les grandes banques. Les établissements indiquent réagir à la dégradation de la situation économique et aux difficultés sectorielles, mais ne signalent aucune difficulté particulière à se financer.

Les banques constatent dans le même temps que les demandes de crédit sont globalement stables ou en baisse, principalement en raison du report des projets d’investissement ou parce que les ménages privilégient une épargne de précaution.  Ce constat fait écho à la baisse de 3,4 % du flux de nouveaux crédits constatée au mois de mars.

 


 

Politique économique   

 

Les responsables de la Fed se prononcent avec prudence sur l’évolution à venir de l’activité

 Après plusieurs semaines de relatif silence, les membres du comité de politique monétaire de la Fed (FOMC) ont rappelé ces derniers jours l’engagement de la Fed à soutenir l’économie (R. Clarida, M. Daly, C. Evans, R. Bostic, J. Bullard, N. Kashkari , T. Barkin). De façon inédite, une partie de ces interventions se sont faites dans le cadre d’émissions de télévision grand public.

Tous se disent inquiets de l’augmentation en cours du chômage et pointent la difficulté à évaluer précisément le degré du sous-emploi, compte tenu (i) des problèmes persistants d’inscription à l’assurance-chômage dans certains États, (ii) des limites de l’estimation du taux de chômage, qui peut de surcroît être biaisé par les personnes quittant durablement ou définitivement le marché du travail en conséquence de la crise, et (iii) du degré très variable de confinement selon les États. Ils s’attendent à ce que le chômage culmine au cours du 3ème trimestre avant de refluer peu à peu, mais rappellent que les prévisions sont approximatives et peu fiables.

Les membres du FOMC soulignent la difficulté à prévoir la forme et la vitesse de la reprise et défendent la nécessité de continuer à soutenir l’économie et accompagner la reprise. Ils estiment que les taux d’intérêt devraient rester à proches de zéro « pour plusieurs années », mais préfèrent ne pas communiquer sur l’évolution de la politique monétaire à moyen terme compte tenu des inconnues sur l’intensité de la crise et la capacité de nombreux secteurs à retrouver un fonctionnement proche de la normale. Ils rappellent que la Fed peut encore accroître le soutien de la politique monétaire à l’économie au travers de ses achats d’actifs, avec la possibilité d’évoluer vers un contrôle des taux d’intérêt (yield curve control), ou des programmes de prêts avec l’appui du Trésor. Enfin, ils appellent le Congrès à renforcer son soutien pour compléter les mesures de politique monétaire.

Régulièrement interrogés sur les risques associés au marché immobilier et ses acteurs, les membres du FOMC disent en surveiller attentivement l’évolution mais soulignent que, contrairement à la crise financière de 2008-2009, les banques sont bien capitalisées et à même de résister au choc. Sans se prononcer sur la pertinence d’une action de la Fed à ce sujet, ils indiquent que toute mesure de cette nature devra être coordonnée avec le Congrès et l’administration.

 


 

Régulation financière                                                        

 

Les régulateurs bancaires excluent les mécanismes de soutien mis en place par la Fed du calcul du ratio de liquidité

 Le 5 mai, les régulateurs bancaires – la Fed, la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) et l’Office of the Comptroller of the Currency (OCC) – ont annoncé que les opérations liées à la Money Market Mutual Fund Liquidity Fund Facility (MMLF) et à la Paycheck Protection Program Liquidity Facility (PPPLF), deux facilités de soutien à l’économie mises en place par la Fed en réponse à la crise, seront exclues du mode de calcul du ratio de liquidité LCR (liquidity coverage ratio). À ce jour, ces deux facilités ont été utilisées par les banques à hauteur respectivement de 43 Md USD et 29 Md USD (sur un total de 530 Md USD de prêts aux petites entreprises garantis par l’État fédéral pour le deuxième mécanisme).

Pour mémoire, le LCR, transposé des accords de Bâle III dans le régime prudentiel américain en 2014, impose aux banques de détenir suffisamment de réserves d’actifs liquides (high-quality liquid assets – HQLA) pour couvrir l’intégralité de leurs flux décaissés nets (net outflows) à 30 jours.

Les agences justifient cette exclusion par l’effet neutre que ces facilités ont sur le niveau de liquidité des institutions y ayant recours, les prêts de la Fed étant de même maturité que le collatéral utilisé pour les garantir, ainsi que par la volonté d’éviter une trop forte volatilité de la valeur du LCR pour les établissements concernés.

Cette révision entre en application immédiatement et fera l’objet d’une période de consultation publique de 30 jours.

 

La SEC souhaite améliorer le fonctionnement de sa règlementation National Market System (NMS)

Le 6 mai, la Securities and Exchange Commission (SEC), le régulateur des marchés boursiers, a ordonné aux plateformes boursières et à la Financial Industry Regulatory Authority (FINRA) de renforcer la gouvernance du système de collecte des données financières (« National Market System Plan » ou plan NMS).

Ces différents organismes d’autorégulation (self-regulatory organizations – SRO), auxquels est confiée la mise en œuvre de ces obligations de transparence, disposeront chacun de 90 jours pour proposer à la SEC une nouvelle version unique de leur plan (« new National Market System plan »), qui remplacera les trois plans actuellement en vigueur.

Les nouveaux plans uniques devront en particulier résoudre le risque de conflit d’intérêts induit par la publication de ces informations par les plateformes d’échange, ces dernières commercialisant par ailleurs certaines de leurs données de trading, à travers une nouvelle structure de gouvernance de ces plans au sein de laquelle les entités tierces (telles que les investisseurs institutionnels et les courtiers) disposeront d’un tiers des droits de vote.

Cette annonce a été saluée par la Securities Industry and Financial Markets Association (SIFMA), le principal représentant de broker-dealers.




 

Brèves                                                           

 

Ø  Le 6 mai, l’association Libra, qui pilote la mise en œuvre du projet de stablecoin initié par Facebook en juin 2019, a annoncé la nomination de Stuart Levey, ancien sous-secrétaire au Trésor responsable de la lutte contre la criminalité financière et le financement du terrorisme, comme directeur général.

Ø  La Californie a demandé un prêt de l’État fédéral afin d’assurer le paiement du socle des allocations chômage, qui est à la charge des États fédérés. Le Connecticut, Hawaii, le Massachusetts, l’Ohio, la Virginie Occidentale, l’Illinois, le Texas et l’État de New York ont également annoncé leur intention de demander un prêt. Ces opérations, qui ne nécessitent pas d’autorisation spécifique du Congrès et avaient déjà eu lieu après la récession de 2007-2009, servent à compenser le déficit des fonds d’assurance-chômage des États fédérés, financés par les cotisations sociales. En effet, ces fonds enregistrent des déficits en raison de la très forte augmentation du nombre de chômeurs et ont épuisé leurs réserves accumulées ces dernières années.

Ø  Le 1er mai, la Fed a annoncé la finalisation du nouveau calendrier d’application de sa règle de juin 2018 relative aux limites de contrepartie unique (single counterparty credit limits, SCCL) pour les banques non-américaines (foreign banking organizations, FBO). Conformément à sa proposition de novembre 2019, l’entrée en vigueur de cette règle est ainsi reportée de 18 mois et sera effective le 1er juillet 2021 (ou le 1er janvier 2022 pour les plus petites FBO).

Ø  Le 4 mai, la Securities and Exchange Commission (SEC) a annoncé un assouplissement temporaire du cadre relatif aux levées de fonds par financement participatif (crowdfunding) pour les PME. Ces ajustements prévoient notamment une exemption à l’obligation de transmettre certains documents financiers pour les campagnes de crowdfunding inférieures à 250 000 USD et la possibilité de sonder l’intérêt du marché en amont du lancement d’une campagne.

Ø  Le 30 avril, le Federal Financial Institutions Examination Council (FFIEC), qui réunit les cinq agences fédérales de régulation bancaire, a mis en garde les institutions financière sur les risques liés au développement du « cloud computing ». Le FFIEC détaille plusieurs recommandations pour une meilleure gestion de ce risque, notamment en matière de gouvernance des infrastructures informatiques et d’audit des fournisseurs de services.

Ø  Dans un courrier en date du 4 mai, John Ryan, le président de la Conference of State Bank Supervisors (CSBS), l’organisation qui coordonne les travaux des régulateurs bancaires dans les États fédérés, a critiqué une proposition de règle relative aux procédures de licenciement au sein des banques nationales, publiée par l’OCC le 2 avril. Le communiqué conteste en particulier le calendrier de cette proposition de règle, qui n’aurait pas permis la tenue de la période de commentaires dans de bonnes conditions.

Ø  Le 5 mai, le Département des services financiers de l’État de New York (NY DFS) a annoncé la création d’un poste de directrice chargée des enjeux climatiques et durables (« sustainability and climate initiatives director »), auquel il a nommé Nina Chen.

Ø  Le 5 mai, Maxine Waters, la présidente démocrate de la commission des services financiers de la Chambre des représentants, a demandé à 11 entreprises spécialisées dans l’administration des prêts hypothécaires (mortgage servicers) de communiquer une série d’informations liées à leur adaptation à l’épisode de tensions sur le marché immobilier. Les entreprises destinataires devront notamment indiquer le nombre de cas dans lesquels elles ont accordé des périodes de grâce aux débiteurs depuis la mise en place, le 27 mars dernier, des moratoires sur les prêts titrisés par les entreprises parapubliques (government-sponsored entreprises – GSE) Fannie Mae et Freddie Mac.

Ø  Le 28 avril, Elizabeth Warren a invité le président de la Securities and Exchange Commission (SEC), Jay Clayton, à mettre en place de nouvelles exigences en matière de reporting des informations extra-financières pour les sociétés cotées, une demande qui fait écho à sa proposition de loi de 2019 (« Climate Risk Disclosure Act »). Dans sa lettre, la sénatrice démocrate critique en particulier la proposition de règle publiée en janvier 2020 par la SEC relative à l’obligation de transparence financière, dénuée de considérations climatiques.

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