Washington Wall Street Watch 2020-11

Washington Wall Street Watch 2020-11

Crédit photo : F. Jonkisz

Sommaire     

Conjoncture                                                                            

Les marchés financiers restent fortement fragilisés par la pandémie de COVID 19

Politiques macroéconomiques                                                                       

La Fed baisse ses taux d’intérêt et assouplit largement sa politique monétaire

La Fed met en place une série de mesures pour apporter de la liquidité au système financier

La Fed déploie des lignes de swap en dollar avec d’autres banques centrales

L’administration présente ses pistes pour un troisième plan de relance

Régulation financière                                                                                       

Les régulateurs encouragent les banques à utiliser leurs buffers pour faire face à la pandémie

La CFTC suspend temporairement certaines exigences règlementaires

La FDIC souhaite renforcer la supervision des industrial loan corporations

Brèves   

 


                                                                                                                                                         

Conjoncture                                                                                           

 

Les marchés financiers restent fortement fragilisés par la pandémie

Entre le 12 et le 19 mars, les principaux indices boursiers ont poursuivi le fort épisode baissier enclenché mi-février (sur la période du 12 au 19 mars, -2,53 % pour le S&P 500, -5,30 % pour le Dow Jones et -0.34 % pour le Nasdaq). Cette forte incertitude sur les marchés continue de se traduire par des niveaux de volatilité exceptionnels, le VIX ayant ainsi dépassé le 16 mars, à 82,69, son plus haut niveau historique (80,74 le 21 novembre 2008).

                                                Évolution des marchés actions depuis le 1er janvier

                                                                     Source : Thomson Reuters

Les taux des obligations d’État sont également très volatils, dans un environnement agité par les multiples annonces de l’administration Trump et de la Fed (cf. infra), des mouvements de marché de grande ampleur et des problèmes de liquidité persistants, qui ont contribué à la formation de primes de liquidité sur une grande partie des obligations. Le taux d’intérêt souverain à 2 ans s’est replié à 0,45 % (-6 points de base) tandis le taux à 10 ans a rebondi, à 1,12 (+25 points de base).

Les primes de risque des obligations d’entreprises ont continué de se dégrader ; ils sont en très forte hausse depuis le 21 février (+200 points de base pour le segment investment grade, +550 points de base pour la catégorie spéculative high yield).

                                                          Évolution de la courbe des taux d’intérêt

                                                                        Source : Thomson Reuters

 


 

Politiques macroéconomiques                                                

 

La Fed baisse ses taux d’intérêt et assouplit largement sa politique monétaire

 Dans le cadre d’une réunion extraordinaire le dimanche 15 mars, la Federal Reserve a annoncé une série de mesures visant à soutenir l’activité face au fort ralentissement lié à la diffusion de l’épidémie de COVID-19. Cette réunion a préempté et s’est substituée à la réunion de politique monétaire prévue les 17 et 18 mars.

Les taux d’intérêt ont été abaissés de 100 points de base, portant la fourchette des taux fed funds à [0 ; 0,25 %], cette baisse des taux d’intérêt étant motivée par la dégradation rapide des perspectives économiques ainsi que le durcissement brutal des conditions financières. La Fed a en outre réactivé sa forward guidance, s’engageant fermement à ne pas faire évoluer ses taux d’intérêt tant que la crise sanitaire ne serait pas surmontée et que la trajectoire de l’économie américaine ne serait pas en ligne avec ses objectifs d’emploi maximum et de stabilité des prix.

La Fed a en outre annoncé un programme de rachats d’actifs, à hauteur de 500 Md USD d’obligations d’État américaines (Treasuries) et de 200 Md USD d’actifs titrisés adossés à des créances immobilières (mortgage-back securities – MBS). Ces achats ne se substituent pas aux opérations de refinancement déjà en place (pour un montant total d’environ 1 500 Md USD). La Fed souhaite ainsi (i) rétablir un fonctionnement fluide du marché des Treasuries, dont les problèmes de liquidité nuisaient à la transmission de la politique monétaire, et (ii) soutenir les conditions financières.

La Fed se dit prête à utiliser des instruments supplémentaires si nécessaire mais exclut une politique de taux d’intérêt négatifs, dont elle estime qu’elle n’est pas adaptée à l’environnement financier américain. Le président de la Fed, Jerome Powell, a appelé à mobiliser la politique budgétaire pour soutenir l’activité.

 

La Fed met aussi en place une série de mesures pour apporter de la liquidité au système financier

 Au cours de cette même réunion du 15 mars, la Fed a également pris diverses mesures pour favoriser l’accès au crédit des ménages et des entreprises :

–         Le taux de réserve obligatoire, c’est-à-dire les dépôts imposés par la banque centrale aux établissements bancaires au titre de certains éléments du passif (notamment les dépôts), est abaissé de 10 % à 0 %.

–         Le coût d’emprunt dans le cadre de la facilité de prêt marginal (discount window) est réduit de 1,5 % à 0,25 % (soit une baisse de 25 points de base par rapport à la fourchette-cible) et atteint un niveau inférieur à celui de 2008 (0,75 %). La maturité de ces prêts est étendue jusqu’à un maximum de 90 jours (contre une journée, le plus souvent) et leurs modalités de remboursement sont rendues plus flexibles.

–         La Fed incite les banques à solliciter auprès d’elle des prêts intra-journaliers, sans imposer de conditions de collatéral. L’utilisation de ce dispositif est en temps normal pénalisée par le superviseur, en particulier dans la conception des plans de résolution des banques.

–         La Fed invite les établissements bancaires à utiliser leurs marges de manœuvre prudentielles pour prêter aux ménages et aux entreprises affectés par l’épidémie (cf. infra).

Au cours des jours suivants, la Fed a également réactivé une série de dispositifs hérités de la crise de 2008 :

–         La Commercial Paper Funding Facility, qui permet à la Fed d’acheter des billets de trésorerie d’une maturité pouvant aller jusqu’à trois mois, pour un coût fixé au taux de swap indexé sur les taux d’intérêt au jour le jour (overnight indexed swap) augmenté d’une prime de 200 points de base.

–         La Primary Dealer Credit Facility, qui permet à la Fed d’octroyer aux établissements bancaires ayant le statut de primary dealers des prêts jusqu’à 90 jours au taux de la facilité de prêt marginal, contre un large ensemble de collatéraux (actions, obligations privées, etc.).

–         La Money Market Mutual Fund Liquidity FacilityFacility qui offre des prêts aux institutions de dépôts (banques, savings and loans, etc.) qui acceptent de racheter les actifs dont souhaitent se délester les fonds monétaires investis sur les actifs de court terme privés et publics, mais non gouvernementaux (prime money market funds).

Ces mécanismes sont autorisés en cas « de circonstances inhabituelles et exceptionnelles » au titre de l’article 13.3 du Federal Reserve Act. Ces pouvoirs de la Fed ont été renforcés par le Dodd-Frank Act de 2010, qui contraint la Fed à solliciter l’assentiment du Secrétaire au Trésor et a accru les exigences financières des programmes. En outre, la Fed devra rendre compte au Congrès de leur situation financière.

Il est à noter que les fonds communs de créances gérant la CPFF et la MMLF sont chacun abondés par le Treasury à hauteur de 10 Md USD provenant du fonds qui sert à l’État fédéral à intervenir sur le marché des changes.

 

La Fed déploie des lignes de swap en dollar avec d’autres banques centrales

 Le 15 mars, dans le cadre d’une action coordonnée avec quatre autres grandes banques centrales (Bank of EnglandBank of Japan, Banque centrale européenne et Banque nationale de Suisse), la Fed a diminué de 50 à 25 points de base le coût d’utilisation de ses lignes de swap en dollar. Cette prime s’ajoute au taux du swap indexé sur les taux au jour le jour (overnight indexed swap).

Le 19 mars, la Fed a en outre annoncé la mise en place de nouvelles lignes de swap en dollar avec neuf autres banques centrales pour une durée de six mois. Les banques centrales d’Australie, du Brésil, de Corée du Sud, du Mexique, de Singapour et de Suède pourront utiliser ces lignes de swap jusqu’à 60 Md USD. Les banques centrales du Danemark, de Norvège et de Nouvelle-Zélande bénéficient d’un accord portant jusqu’à 30 Md USD.

Ces lignes de swap avaient déjà été mobilisées en 2008-2009 et, dans une moindre mesure, en 2011-2012. Les banques centrales souhaitent ainsi encourager les acteurs financiers à utiliser ce dispositif plutôt qu’à rechercher directement de la liquidité sur le marché et accentuer le déséquilibre entre offre et demande.

 

L’administration présente ses pistes pour un troisième plan de relance

 Avec l’adoption par le Congrès du second parquet de mesures de soutien de l’activité (instauration d’un congé maladie indemnisé, augmentation des dépenses de Medicaid prises en charge l’État fédéral, renforcement de l’assurance chômage et des programmes alimentaires de premier ressort), l’administration a dévoilé le 18 mars les grandes lignes d’un troisième plan de relance. Celui-ci comprendrait :

–         Un transfert monétaire direct aux ménages américains évalué à 500 Md USD en deux versements (début avril, mi-mai). Le montant de l’aide serait modulé en fonction du revenu et de la taille du foyer.

–         Des prêts pour les entreprises de moins de 500 salariés, à hauteur de 300 Md USD. Ces prêts devraient servir à garantir la rémunération des salariés américains et couvriraient 6 semaines de salaire (dans la limite de 1 540 $ de salaire hebdomadaire).

–         Un soutien financier de 200 Md USD pour les secteurs les plus affectés, dont un aide ciblée de 50 Md USD pour le transport aérien.

Par ailleurs, l’administration a demandé au Congrès de débloquer 48 Md USD de budget supplémentaire afin d’aider les agences fédérales à gérer l’épidémie. Les nouveaux crédits sont destinés (i) pour 25 Md USD, aux différentes composantes du Pentagone (Défense, Anciens combattants) afin de prendre en charge les soins des militaires et de leur famille ainsi que des anciens combattants ; (ii) pour 11,5 Md USD, à la gestion de l’épidémie par les autorités sanitaires ainsi qu’au développement d’un vaccin.

 


 

Régulation financière                                                      

 

Les agences de régulation encouragent les banques à utiliser leurs buffers pour faire face à la pandémie

 Le 17 mars, les trois principales agences fédérales de régulation bancaire, la Fed, l’Office of the Comptroller of the Currency (OCC) et la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC), ont publié un communiqué et une règle (interim final rule) visant à adapter le régime prudentiel des banques à la crise provoquée par l’épidémie de coronavirus. Ces mesures matérialisent l’annonce en ce sens faite par la Fed lors de son FOMC exceptionnel du 15 mars (cf. supra).

Le communiqué encourage les banques à recourir à leurs coussins de fonds propres et de liquidité pour soutenir l’activité, en soulignant que les banques américaines sont aujourd’hui très bien capitalisées.

La règle assouplit quant à elle la définition de l’« eligible retained income » (ERI), une notion comptable utilisée pour la distribution des dividendes, dans le but de permettre aux banques d’utiliser leurs coussins de fonds propres et de préserver ainsi leurs activités de crédit. Pour mémoire, le régime prudentiel américain prévoit que, si le niveau de fonds propres d’une banque tombe en-deçà du niveau de ses buffers, le montant maximum des dividendes et des bonus qu’elle a le droit de distribuer est alors fonction du ERI.

Les régulateurs expliquent que cette modification permettra aux banques de réduire de manière progressive les paiements des dividendes en période de stress, ce qui les incitera en parallèle à maintenir leurs activités de crédit.

 

La CFTC suspend temporairement certaines exigences règlementaires

 Le 17 mars, la Commodity Futures Trading Commission (CFTC), le régulateur des marchés de dérivés, a annoncé la suspension de certaines exigences règlementaires afin de permettre aux participants de marché d’adapter leur organisation au contexte de pandémie et, en particulier, de faciliter le travail à distance. Ces exemptions, appliquées jusqu’au 30 juin 2020, rendent par exemple facultatif, pour la plupart des acteurs de marché (swap dealers, brokers…), l’enregistrement des communications orales et l’horodatage des ordres passés à distance.

Le 18 mars, la CFTC a par ailleurs publié un document informatif (customer advisory) appelant à la vigilance contre le risque de fraude sur les marchés de produits dérivés qui, selon l’agence, serait exacerbé par l’épisode actuel de forte volatilité. Ce document a été accompagné d’un message vidéo de Heath Tarbert, le président de la CFTC, dans lequel il indique que les prochaines réunions de l’agence se tiendront en format virtuel et où il détaille cinq objectifs stratégiques dans le contexte de la pandémie : (i) renforcer la surveillance (« monitoring ») des marchés dérivés, (ii) soutenir la stabilité et la liquidité de ces marchés, (iii) mettre en place des allègements règlementaires ciblés, (iv) communiquer au marché de façon régulière et transparente et (v) poursuivre l’avancement des différents chantiers règlementaires en cours.

 

La FDIC souhaite renforcer la supervision des industrial loan corporations

 Le 17 mars, la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) a publié une proposition de règle visant à encadrer davantage l’activité des industrial loan corporations (ILC), une catégorie d’institutions proposant des crédits aux salariés du secteur industriel et dont les maisons-mères, des entreprises industrielles, ne sont pas supervisées par la Fed.

La proposition de règle prévoit entre autres que les maisons-mères devront spécifier auprès de la FDIC la nature de leur relation avec l’ILC contrôlée et ne pourront nommer plus de 25 % d’administrateurs issus de leur entreprise. Elle introduit en outre, en application du Dodd-Frank Act de 2010, l’obligation pour la maison-mère de venir en aide, par des apports en capitaux propres et liquidités, à une ILC en cas de choc. La proposition de règle fera l’objet d’une période de commentaire de 60 jours.

Il est à noter que la FDIC a accordé, le 18 mars, le statut d’ILC à deux Fintechs : Square et  Nelnet.

 


 

Brèves                                                                                                 

 

-Le 18 mars, le New York Stock Exchange (NYSE) a annoncé la fermeture de ses salles de marché à partir du lundi 23 mars afin de les remplacer, pour une durée non définie, par du trading électronique. Le 16 mars, la plateforme d’échange d’options Cboe avait déjà migré l’ensemble de ses activités vers du trading électronique.

 

-À l’occasion d’une conférence tenue à la Maison-Blanche le 17 mars, le secrétaire au Trésor, Steven Mnuchin, a indiqué qu’il n’était pas favorable à une fermeture des marchés boursiers américains pour endiguer les répercussions financières de la pandémie, n’envisageant que de raccourcir la durée des séances. La veille, Jay Clayton, le président de la SEC, s’était également opposé à une suspension des opérations boursières lors d’une interview donnée à CNBC (« things have been functioning well on our markets over the past two weeks »).

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